rere 昨日，美国商务部宣布根据《芯片与科学法案》向九家量子计算公司提供超过20亿美元的联邦激励资金，为量子计算行业注入强劲动力。D -Wave（QBTS）获得了一份价值1亿美元的意向书，旨在加速美国国内系统制造，联邦政府也将获得该公司的部分股权。消息公布后，D-Wave股价立即飙升，反映出投资者对联邦政府支持量子基础设施建设的信心重燃。
尽管获得了如此高的认可，D-Wave 仍然被更广泛的市场严重误解。目前其估值约为 95 亿美元，投资者仍然关注其短期硬件生产周期以及预计在 2026 年第一季度同比大幅下滑 81% 的营收。这种视角完全忽略了其根本的业务转型。在硬件销售波动不定的背后，D-Wave 正在悄然构建三个独立的软件驱动型收入来源，这些收入来源具有稳定的经济效益和结构性利润率，均超过 80%。如果该公司成功扩展这些业务板块，其估值框架将从硬件制造商转变为云软件提供商，从而有望在未来十年内实现 1000 亿美元的估值。
Leap云订阅
此次软件转型最清晰的验证体现在实际的预订指标上，而非营收数据。尽管由于硬件硬件的同比数据波动，2026年初的确认营收降至290万美元，但总预订量却飙升1994%，达到创纪录的3340万美元。与一家财富100强企业签署的价值1000万美元的量子计算即服务协议直接推动了这一增长，表明企业对量子计算的使用权而非所有权有着强烈的需求。
D-Wave 目前报告称，已有超过 100 家机构使用其平台，预计 2026 年第一季度收入的 73% 将来自商业企业。由于该公司通过云端提供对其量子处理器的实时访问，因此无需销售实体硬件即可产生持续现金流。如果 D-Wave 在未来十年内在全球范围内获得 1000 家企业客户，平均每年合同金额为 300 万美元，仅 Leap 云平台一项就能产生 30 亿美元的年度经常性收入。由于这些客户访问的是集中式基础设施，预计这部分收入的毛利率将维持在 D-Wave 2025 年全年报告的 83% GAAP 毛利率水平附近。了解D-Wave 的增长和利润率与其同行（包括Rigetti Computing (RGTI)和IonQ (IONQ)）的比较情况。对于正在判断估值大幅下跌是入场良机还是永久风险的投资者来说，将这种局面与成熟的软件公司进行比较，例如我们对Intuit 股票是稳妥的买入机会还是必跌之举的分析，可以提供宝贵的历史先例。
算法许可和服务
企业需要的远不止是原始的计算资源；它们还需要定制化的算法来优化其特定的供应链和复杂的物流网络。客户已经向 D-Wave 平台提交了超过 2 亿个问题。每一个已解决的问题都有助于公司构建一个高度专有的运营算法库。
D-Wave 不只是提供按小时计费的咨询服务，而是可以将这些行业特定的解决方案授权给未来的客户。这在原始计算资源之上创建了一个潜在的高利润软件层。假设 D-Wave 将其知识产权库扩展到制造业、材料科学和全球金融领域，那么到 2030 年代初，算法授权和专业服务有望带来接近 8 亿美元的高利润年收入。这种收入来源所需的资本支出极少，并为企业客户提供了一种强有力的客户维系机制。
双平台硬件销售
实体系统销售代表着传统的商业模式。向政府实验室或大型研究机构交付实体量子计算机的收入需要大量资金投入，而且收入本身就不稳定。然而，这些硬件是整个技术生态系统的基石。
D-Wave 近期以 5.5 亿美元完成了对 Quantum Circuits 的收购，使其成为唯一一家同时提供量子退火和门模型架构的公司。虽然硬件业务的收入永远无法与高端软件相提并论，但每年销售五套单价 2000 万美元的大型物理系统，也能带来高达 1 亿美元的基本收入。更重要的是，它能有效提高转换成本，从而确保顶尖研究机构与 D-Wave 的架构紧密集成。
估值案例
这三个不同的业务板块预计在未来十年内，其年均总收入将达到约39亿美元。其中，云订阅收入约为30亿美元，算法授权收入约为8亿美元，实体硬件销售收入约为1亿美元。
包括英伟达 (NVDA)、Cloudflare (NET)和CrowdStrike (CRWD)在内的高增长云计算和人工智能基础设施公司，在公开市场上的市销率通常在 20-30 倍之间。即使仅对 38 亿美元的高利润软件和授权收入采用保守的 23 倍市销率，其估值也高达 874 亿美元。这种现象与其他定价错误的高性能计算公司类似，即短期资本支出掩盖了长期增长潜力，正如我们在《为什么 APLD 股票仍然被低估》一文中所述。一文中所述。
实体硬件业务及其背后的知识产权组合（在全球拥有超过500项已授权和正在申请的专利，规模位居世界第三）贡献了剩余的价值，使其总市值有望达到1000亿美元。至关重要的是，这些专利中超过60%同时适用于退火和门模型架构，有效地保护了D-Wave的知识产权护城河，使其免受未来硬件市场格局变化的影响。这意味着其股价较当前水平有大约10倍的上涨空间。
D-Wave 确实存在执行风险，尤其是在技术延迟和来自大型科技公司的激烈竞争方面。在早期技术周期中，需要平衡高风险的纯粹型公司和已展现出商业成功潜力的公司。Trefis高质量 (HQ) 投资组合旨在实现这种平衡，专注于运营基本面，并持续跑赢基准指数，自成立以来回报率超过 105%。最终，对于愿意承受硬件驱动型波动的投资者而言，D-Wave 的基础软件收入提供了极具吸引力的长期复利增长机会。